הזדמנות קניה בשוק 

בתחילת שנות האלפיים ניסה אחד מחברי לשכנע אותי לקנות מניות של חברת תקשורת חדשה. החברה הונפקה בניו יורק, התעסקה בתחומי הטלפוניה בסביבת האינטרנט והעתיד נראה מבטיח. משפטים כגון: "בקרוב לא יהיו טלפונים קוויים רגילים כל התקשורת תעבור ברשת האינטרנט". או "חברות הטלפוניה הגדולות בעולם יפשטו את הרגל - אף אחד לא ישלם על שיחות רגילות" וכ"ו, היו שגורים בפיהם של אנליסטים באותה התקופה. ואכן חברות קטנות וזריזות (כמו זו המדוברת) בתחום הטלפוניה והתקשורת על בסיס רשת האינטרנט צצו כפטריות לאחר הגשם. כל אחת מהחברות האלו ניסתה להשתלט על נתחים משוק התקשורת העצום. כל האנדיקטורים וההערכות דיברו על כך שזה הולך להיות אחד התחומים החמים ביותר והריווחים ביותר בשנים בקרובות. ערך החברות האלו נסק לשמיים והכסף נשפך כמים. לחברה הזו אפילו היו הכנסות והיא החלה להרחיב פעילות באירופה, בארה"ב ובדרום אמריקה.
עד כאן הכל טוב ויפה. אבל אני רוצה להתייחס לאחד אחד הארגומנטים המרכזיים בהם ניסה חברי לשכנעני שהעסקה כדאית. לא היה מדובר בניתוח ותחזיות של שוק התקשורת אלא בחישוב מתמטי פשוט. חברי בדק את היחס בין ערך השוק של החברה (מחיר המניה כפול סך המניות) לערך הנכסים של החברה. הטענה שלו (ושל רבים אחרים) הייתה שאם הערך שבו נסחרת החברה בשוק נמוך משווי הנכסים שלה הרי שזו אנומאליה וערך החברה בוודאות יעלה. חברי המשיל לי משל: תאר לך מכונית שנמכרת במחיר הנמוך מערך הברזל שלה. האם לא תקנה אותה? באותה תקופה לא התעמקתי במשל ובנמשל (הנמשל הוא: קנה כאשר ערך השוק נמוך מערך הנכסים) אבל כעבור תקופה נזכרתי שוב במניה ושאלתי את חברי לגביה? אז לפני שאני אספר מה הוא ענה לי קצת פרטים בסיסיים. שווי שוק של החברה (נקרא לה מניית 'עם1' כאשר 'עם' אלו ראשי תיבות של 'עתיד מזהיר'. בסביבות שנת 2000 עמד ערך השוק של חברת עם1 על כ-150מיליון - שווי הנכסים של החברה עמד על כ- 170 מיליון ?. כעבור כשנה ערך החברה ירד לסביבות ה-100 מיליון - וערך הנכסים עמד על 155 מיליון ?. חברי שכבר היה מושקע בחברה והפסיד כ-30% מההשקעה ראה עכשיו: "הזדמנות פז שלא תחזור" ל"הגדיל פוזיציה". כאשר שחקנים בשוק המעוף מדברים על להגדיל פוזציה זו בעיה שלהם. ממילא מדובר במהמרים מקצועיים אבל כאשר אני שומע את המשפט מחבר שהבנתו בשוק ההון מוגבלת זה מוזר. מוזר כי הוא לא המציא את המשפט. בהקשר שלנו להגדיל פוזיציה זה משפט מעצבן שמשמש לפעמים יועצים למיניהם כתחליף הזוי למציאות. המשפט האמיתי במקום 'הגדלת פוזיציה' במקרה שלנו הוא: "נלך ונגדיל חשיפה וסיכון לנכס (מניה) שמאבד מערכו בתקווה שבעתיד ערכו יעלה". זה אכן נשמע פחות אטרקטיבי מאשר להגדיל פוזיציה. אז חברי קנה עוד מניות ואחר תקופה שהמנייה ירדה קנה עוד ("עכשיו היא בתחתית"). בסוף שנת 2006 החברה כבר הייתה שווה כ- 5 מיליון - למותר לציין שההשקעה של חברי בחברה כמעט שנמחקה. מה שהכי מוזר שב-2006 הוא עדיין האמין בחברה.
המשל שהוא נהג להשתמש בו כמובן שלא היה נכון מהטעם הבסיסי שחברה שמפסידה כסף הרי שהיא אוכלת לא רק דלק אלא גם את הנכסים עצמם (הברזל). לכן במצב בו שווי השוק נמוך מערך הנכסים המשמעות היא ששווי השוק מבטא מצב בו ישנה הערכה שסך הנכסים של החברה ייקטן.
אני רוצה להעלות כמה נקודות המסבירות את המצב של ערך שוק הנמוך מערך הנכסים של החברה:
חשוב לציין שהשוואה בין ערך השוק של החברה לערך הנכסים זו אינדיקציה מסוימת (אחת מיני רבות) לכדאיות ההשקעה. ובשוק שיורד ושקיימת בו תופעת עדר אכן יכולות להימצא הזדמנויות אבל לפני כן ישנם כמה דברים שעלינו לזכור:
א. תחזיות - ערך החברה לא בא לבטא את ערך הנכסים שהיא מחזיקה אלא את ערך הרווחים העתידיים שהיא אמורה לייצר ומכאן את ערך הנכסים העתידיים של החברה.
ב. מימוש - לא באמת ניתן לממש נכסי חברה בכל עת. אמנם יש גופים המתמחים בפירוק והרכבה של חברות אבל כל זה לא רלוונטי לציבור הרחב.
ג. שיערוך נכסים - זה דבר נזיל. למשל, חברת אחזקות נדל"ן שמחזיקה נכסים בערכים של מיליארדי - לעולם לא ניתן לדעת בוודאות את ערכם ובמידה והשוק יורד ערכם יכול להישחק במהירות גם אם עדיין לא נראה ביטוי לכך בספרי החברה.
ד. מזומנים- בחברה עם מלאי גדול של מזומנים חשוב להסתכל גם על קצב שריפת המזומנים.
ה. גודל מוניטין ומתחרים - גם חברה שיש לה הכנסות יפות במידה ויש לה מתחרים גדולים היא עשויה בבת אחת לאבד את כל נתח השוק.
יומרות - חברות קטנות המתיימרות לגנוב את נתח השוק של הגדולות בדר"כ לא מצליחות. הקונצרנים הגדולים בסוף רוכשים את הטכנולוגיה ומייבשים את החברות הקטנות.
החברה שאותה הזכרתי עברה כמה תהפוכות. ההתחלה אכן נראתה מבטיחה, פוטנציאל עצום, שוק אינסופי וחוזים שנתחמו. אבל בסוף מה שקרה לה הוא מה שקורה להרבה גמדים שחיים בצילו של הענק. כל עוד הם אוכלים את הפרורים לענק זה לא מפריע. ברגע שהם נוגעים לו בעוגה עצמה אז הוא מעיף אותם לכל הרוחות. גם כאן הגמדים אכלו בצידי שוק התקשורת אבל יום אחד התעוררו חברות הטלפוניה והתקשורת בעולם והבינו שאם הם לא ישלטו בטכנולוגיות מתקדמות, ברשת ובמוצרים החדשים הם עלולות להיפגע. ואז הקונצרנים הגדולים עשו מה שהם יודעים לעשות, לקנות. הם קנו כמה חברות קטנות, קנו כמה פטנטים, קנו את האנשים והשתלטו על הטכנולוגיות והשיטות החדשניות. הגמדים הקטנים ברובם לא שרדו ואלו שנשארו אפילו פירורים הם לא מקבלים.