לו הייתי לבייב 

לו הייתי לבייב...

מאת: שמעון מיכאל כהן, מנהל השקעות ראשי, פרובידנס שוקי הון (כותב קבוע באתר "סופרטרייד")

לו הייתי מר לב לבייב. לא, לא לבייב של היהלומים, של מכוניות השרד, של המטוס הפרטי וגם לא לבייב של בית החלומות באזור היוקרתי ביותר בלונדון. אלא לבייב הבעלים של קבוצת אפריקה ישראל הנסחרת בבורסה לני"ע בת"א. מה הייתי עושה וכיצד הייתי נוהג בימים טרופים אלה - האם הייתי קונה את האג"ח שלי בבורסה?

אפריקה של פעם
החברה שרק בחודש מאי 2007 הרקיעה לשחקים, חצתה שווי שוק של 30 מיליארד ש"ח והייתה שניה רק לספינת הדגל הישראלית - חברת טבע. אז באותם ימים נסחרה חברת אפריקה ישראל במחיר גבוה מ- 500 ש"ח למניה. מי שלא החזיק מניות אפריקה בתיק ההשקעות לא נחשב ישראלי גאה ונאלץ להסתובב בתחושה שפספס את הזדמנות חייו להתעשר. המניה שברה בכל יום שיא חדש, וההערכות שווי מלומדות המליצו חדשות לבקרים לקנות מניות אפריקה כשמחיר היעד הכלכלי חוצה רף של 600 ש"ח למניה. בצד של האג"ח הריעו המשקיעים ובראשם הגופים המוסדיים לכל מהלך שביצע לבייב הקוסם והרעיפו עליו שבחים ועוד מיליארדי שקלים כמעט בחינם, רק שייקח וימשיך לעשות את מה שהוא יודע הכי טוב מכולם. שימשיך לבנות פרויקטים ומגה פרויקטים ברוסיה, במרכז אירופה ובארה"ב. בישראל כל פרויקט של קבוצת אפריקה הוכיח לכולם מי המלך האמיתי, ודי היה להסתכל בהצלחה המסחררת של קניון רמת אביב כדי להעריץ את האיש שהיה לאגדה חיה. דירות בפרויקטי הסביונים של חברת אפריקה באזורים הטובים ביותר בארץ משכו אליהם קונים עשירים מהארץ ומהעולם והיו מודל לחיקוי.

תחילת הקריסה
באותם ימים של אופוריה עטפה את מר לבייב הילה שרק מעטים זוכים לה בחייהם.
אבל אז, בעיתוי הגרוע ביותר שאפשר להעלות על הדעת, בדיוק ברגעי השיא הכול החל לקרוס. העולם נחרב למר לבייב בשנה וחצי האחרונות. מנהלים בכירים עזבו את הקבוצה בזה אחר זה. רוסיה שהיוותה כשני שלישים מהפעילות של קבוצת אפריקה ישראל כאילו נמחקה מהמפה. פרויקטי ענק במוסקווה הפכו לחור שחור שבולע מזומנים בקצב רצחני. ארה"ב נקלעת למשבר הנדל"ן החמור בכל הזמנים, וכדברי המנכ"ל הנוכחי מר איזי כהן "אין יוצא ואין בא". בישראל אפילו העסקה למכירת היהלום שבכתר - קניון רמת אביב - לא צלחה כשמלך הקניונים דוד עזריאלי נסוג מעסקה אפשרית בגלל פער של כמה גרושים במחיר. בחברות הבנות התחילו להתגלות סימני מצוקה ועייפות: דניה סיבוס מוחקת סכומי עתק בשל תמחור לקוי של כביש 531, אפי פיתוח שרק הונפקה בלונדון מוחקת למשקיעים יותר מ- 90% מכספם, אפריקה תעשיות מתקשה להתמודד עם מחירי המתכות שהאמירו ואז קרסו, ואפילו קצב מכירת הדירות בחברת אפריקה מגורים כבר לא מה שהיה. המשקיעים שהעריצו את מר לב לבייב הפכו לשונאיו הגדולים. מניות החברה הושלכו בבורסה ללא רחם ואיבדו 95% מערכן, בדרכן להפוך לאחד הסמלים הבולטים במשבר הנוכחי בבורסה. ואם לא די בכל אלה, הרי שאפשר להוסיף טעות מצערת שעשה מר לבייב כאשר בחר לעקור מישראל ולמקם את ביתו ומרכז חייו בלונדון. עזיבה מתוקשרת שאולי חסכה ממנו הוצאות מס כלשהן אבל השאירה נזק תדמיתי עם טעם מר, מר מאוד, שספק אם אי פעם ניתן יהיה לתיקון.

קשיי ההווה
לבייב על הגריל כבר חודשים ארוכים. החששות מפני פשיטת רגל של האימפריה שלו, קבוצת אפריקה ישראל, הפכו למוחשיים יותר ויותר ככל שנקפו הימים. אם לשפוט לפי מחירי האג"ח הסחיר בבורסה הרי שהמשקיעים מעריכים יכולת השרידות של אפריקה ישראל בפחות מ - 20%. התשואות על האג"ח מהסדרות השונות שערורייתיות ומשפילות גם יחד. לא ברור לי איך אדם במעמדו, שהיה כל כך גבוה בפסגה וכמעט נגע בגאולה יכול להתמודד עם רמות כאלה של בוז, חוסר אמון וכעס מצד המשקיעים הקטנים והגדולים גם יחד. לו הייתי לבייב, שרק ביוני 2008, עוד רכש מניות אפריקה ישראל בתמורה ל- 750 מיליון ש"ח, מה הייתי עושה וכיצד הייתי בוחר לנהוג עם השוק. בשנה החולפת פגשתי את מר לבייב פעמיים, במסגרת התכנסויות של אנשי שוק ההון. הפגישה האחרונה נערכה כאשר מניות אפריקה עוד היו שוות משהו ונסחרו סביב 200 ש"ח למניה, והאג"ח עוד נהנו מאמון המשקיעים ונסחרו בתשואה שפויה של 6%-7% לשנה. מאז איבדו המניות כמעט את כל ערכן ואגרות החוב הפכו לנושאות הלפיד של אג"ח הזבל המודרני והמדורג בבורסה לני"ע בת"א, כאשר הן נסחרות בתשואה שנתית של 50%-90%.

מה עושים?
לו הייתי לבייב בימים אלה יכול להיות שהייתי מעדיף להיעלם למקום רגוע ונינוח יותר אבל לבייב לא יכול להיעלם, כי יש בעיות בוערות שמצריכות פתרון.
הבעיה המרכזית שהייתי חפץ לפתור היא בעיית החוב ובעיקר בעיית האג"ח הסחיר. המחירים של האג"ח מאוד קורצים ומזמינים אותי לקנות הכול ולמחוק כבר את הסדרות האלה מהבורסה. ואם לדבר מספרים אני יכול לחסוך לעצמי 5 מיליארד ש"ח חוב במיידי. אבל זוהי רק דרך אחת להתמודד עם בעיית האג"ח. למר לב לבייב, הבעלים של קבוצת אפריקה ישראל דילמה לא קטנה. היקף סדרות האג"ח הקבוצה כ- 7 מיליארד ש"ח. שוויין פחות מ- 2 מיליארד ש"ח. מה לעשות - האם להתעלם, כפי שקרה עד כה - האם לרכוש בשקט - האם לצאת בהודעה מרעישה על איסוף אגרסיבי של אג"ח סחיר, בדומה לעשרות חברות שכן בחרו בדרך זו - והאם בכלל יש באפשרותו או באפשרות החברה לרכוש אג"ח?

הדעה הרווחת בקרב המשקיעים גורסת כי חברה שלא מבצעת היום רכישה עצמית של אג"ח במחירי חיסול כנראה אינה מסוגלת להוציא כסף ולפיכך מצבה הפיננסי בעייתי, ולפיכך קיימת סכנה מוחשית לפשיטת רגל. האומנם זה המצב בקבוצת אפריקה ישראל ?

נתונים כספיים
מהתבוננות בנתונים הכספיים של הקבוצה התשובה המתקבלת אינה חד משמעית. אמנם גודל החוב בחברה עולה על יתרת המזומנים, אך יש גם נכסים מניבים ונכסים בתהליך שאולי שווים משהו מעבר לחוב. נכון להיום יחס כיסוי החוב השוטף של אפריקה אינו מעודד והיחס המהיר במאזני החברה עומד על 0.75 בלבד. אולם, אם לשפוט לפי יתרות המזומן לקבוצת אפריקה אין כל בעיה לעמוד בכל התחייבויותיה עד לסוף שנת 2010, מבלי להזדקק לאשראי בנקאי או למימוש נכסים. בראיה אחרת לקבוצה יש יתרות מזומנים באמצעותם היא יכולה לאסוף את כל האגרות הנסחרות בבורסה ולהרוויח מכך בענק. ראשית, המשקיעים יירגעו כשיראו את תמיכת החברה בחוב, שנית ייווצר לה רווח הון של מיליארדי ש"ח שישפר את מבנה המאזן בצורה דרמטית ושלישית תחול הקטנה בחובות הקבוצה באופן שיאפשר לה לשרוד את המשבר.
אז מדוע החברה אינה נוקטת בפעולה זאת. כל כך פשוט והופ אפשר להפוך את אפריקה מצפרדע לנסיכה. אז באגדות הדברים יכולים להיות מאוד פשוטים, בחיים זה כנראה קצת יותר מורכב. בחיים העסקיים לכל החלטה יש השלכות שצריך לבחון בראיה רחבה וארוכת טווח.

המחשה
להמחשת הסיטואציה בה נתונים מר לבייב והקבוצה שהוא עומד בראשה בואו ניעזר בסיפור קטן:
ניקח למשל מישהו שהעניק לנו הלוואה של 10 מיליון ש"ח להחזר בעוד 10 שנים. הוא יקבל מאיתנו ריבית שנתית וכבטחון עומד לו כל המוניטין הטוב שבנינו במהלך כל חיינו. כעבור שנתיים, אותו אדם שהלווה לנו את הכסף נכנס למצוקה ולחששות בשל עובדות חדשות על משבר חמור בשווקים בהם אנחנו פועלים ומבקש להיפטר מהחוב. הוא ניגש אלינו וטוען כי הוא רוצה את כספו בחזרה ואינו מוכן עוד להמתין לתום התקופה. אבל אין בידנו את כל הכסף כעת, אנחנו משיבים לו, והתשובה מגדילה אצלו את הלחץ עוד יותר. לאחר שהלך ונועץ במומחים יודעי דבר חזר אלינו בבקשה להשיב לו את כספו אפילו תמורת 20% בלבד משווי ההלוואה וזהו נמחק החוב. עומד לרשותנו הכסף למחוק את ההלוואה בחמישית מערכה, אבל אנחנו גם מעריכים בביטחון מלא שאם המלווה יחכה עד תום המועד המקורי שנקבע לפירעון הוא יקבל 100% מכספו ואת כול הריביות בדרך. מה עלינו לעשות - האם לקנות את החוב בחזרה תמורת 20% בלבד מערכו, או שמא עלינו לפעול ולבצע מהלכים שירגיעו את האיש שלנו?

נשמע כהחלטה פשוטה. רק נחסל את החוב וזהו, רשמנו רווח יפה ומיידי. אבל בואו ונראה צד אחר של המשוואה - בעוד מספר שנים העניינים נרגעים ואפילו מראים ניצנים ראשונים של חזרה לשגשוג והנה שוב אנחנו רוצים להשקיע בפרויקטים מעניינים. אבל מה לעשות תמיד חסר קצת כסף, אלה החיים. אין בעיה נפנה שוב לאיש שלנו בבקשה להלוואה חדשה ובתנאים משופרים. ומה אז - האם נקבל את הכסף - האם הוא יחפוץ שוב להלוות לנו כשהוא יודע שבמשבר הראשון נפעל למחיקת החוב ברבע מחיר או בחמישית מחיר?

סיכום
ובכן כפי שניתן להבין ממשל זה, ההחלטה אינה פשוטה כלל ועיקר. למחיקת חוב ע"י רכישתו תוך ניצול הפאניקה של המלווים ישנן השלכות מרחיקות לכת על האפשרויות העתידיות של החברה ללוות כסף. יתכן שחברת אפריקה ישראל אינה רוכשת אג"ח כי אינה יודעת היכן זה ייעצר וכמה כסף יידרש למהלך בסופו של דבר ומנגד אולי החברה עוד תודיע על רכישה עצמית גדולה של אג"ח בימים הקרובים. עם זאת, בהחלט יתכן שהחברה בחרה בגישה שאיננה כוללת רכישת אג"ח, אלא דוגלת בביצוע פעולות להשבת האמון של המשקיעים. ימים יגידו באיזה מהלך ינקוט מר לבייב. אבל דבר אחד בטוח. אילו הייתי לבייב הייתי פועל ומהר. כי בשוק ההון, שמועות על מותן של חברות, הן שמועות שנוטות להגשים את עצמן. לכן מר לבייב אם יש באפשרותך למכור נכסים אז תמכור וזה לא משנה כרגע אם תמכור נכס בתשואה שנתית של 6% או 8% שכן האג"ח שלך נסחר בתשואה שהיא פי 10 ויותר. ואם אין ביכולתך למכור נכסים אז לפחות תתחיל לאסוף אג"ח בבורסה כדי שכולם יהיו יותר מרוצים והרבה יותר רגועים.